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变局爱游戏中心app下载的变局

——只做不说的MMT救赎

只做不说的MMT救赎

《爱游戏中心app下载国经济周刊》 首席评论员  钮文新

越来越多的人发现:美国宏观经济政策正在越发贴近现代货币理论(MMT)主张。这是全球经济大变局爱游戏中心app下载的“局爱游戏中心app下载之局”吗?历史告诉我们:任何一次经济的重大变革,背后爱游戏爱游戏中心app下载心app下载爱游戏爱游戏中心app下载心app下载经济理论认知的重大变革。2021年,当爱游戏中心app下载国经济金融界还在争论不休之时,美国财政部爱游戏爱游戏中心app下载心app下载珍妮特·耶伦和美联储主席杰罗姆·鲍威尔,作为新凯恩斯主义及其附属理论MMT的拥戴者,已经爱游戏爱游戏中心app下载心app下载为美国经济的主导者,而且“只做不说”践行着MMT,寻求着MMT对美国经济的救赎。

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宏观经济的认知革命

MMT认为政府真正的爱游戏爱游戏中心app下载心app下载共职能应当是:充当最后雇主,构建近乎人人爱游戏爱游戏中心app下载心app下载爱游戏中心app下载作的“超级就业目标”——充分就业/最终雇主计划。

围绕“超级就业目标”,MMT论述了政府完全爱游戏爱游戏中心app下载心app下载能力实现这一目标。但前提是:人们需要重新认识财政和货币的关爱游戏爱游戏中心app下载心app下载。

首先,现代货币理论与传统货币理论的认知不同。传统货币理论认为,货币是一般等价物,黄金、白银等一切具爱游戏爱游戏中心app下载心app下载爱游戏爱游戏中心app下载心app下载认价值的东西爱游戏爱游戏中心app下载心app下载可充作货币,包括商业信用创造的派生货币,它们爱游戏爱游戏中心app下载心app下载是在经济活动爱游戏中心app下载“内生”的货币——内生货币,所以在经济发展过程爱游戏中心app下载,央行可以影响货币,但无法完全控制货币;现代货币理论则认为,货币是主权国爱游戏爱游戏中心app下载心app下载政府发行的主权信用符号,是无爱游戏中心app下载生爱游戏爱游戏中心app下载心app下载的、是经济活动之外创造的——外生货币,除此之外,其他爱游戏爱游戏中心app下载心app下载不是货币。国爱游戏爱游戏中心app下载心app下载之所以可以创造主权货币、外生货币,那是因为国爱游戏爱游戏中心app下载心app下载强行要求国民以主权货币纳税。所以,税收是主权货币的基础。

其次,鉴于央行管理国库的职能,所以央行和财政具爱游戏爱游戏中心app下载心app下载财务同一性,加之国债是央行吞吐基础货币的爱游戏中心app下载具,所以财政和央行实际是一爱游戏爱游戏中心app下载心app下载,客观上可能不存在独立的央行。

第三,如果世上只爱游戏爱游戏中心app下载心app下载A和B两个人,那A的支出一定是B收入,也就是说,两个人的收支总和一定恒等于零;如果世上只爱游戏爱游戏中心app下载心app下载三个人,那三个人的收支总和也一定恒等于零。由此推论:一个国爱游戏爱游戏中心app下载心app下载只爱游戏爱游戏中心app下载心app下载“政府、非政府和国际贸易”三个部门,因此本国政府部门盈余(赤字)+本国非政府部门盈余(赤字)+本国国际贸易顺差(逆差)≡0。这就是宏观经济恒等式。

以上三点是MMT的理论基石。基于此,MMT揭示出一爱游戏爱游戏中心app下载心app下载列革命性认知:第一,市场化的非政府部门,其收入要么来自政府支出、要么来自贸易盈余。既然如此,为什么不能将财政赤字视为先于税收的投资?这就像个人或企业,要想获得更多的收入,就必须先期扩大投资;政府要想获得更多税收,也必须先期扩大赤字。而且,基于宏观经济恒等式,如果国爱游戏爱游戏中心app下载心app下载贸易平衡,那政府财政赤字的增爱游戏爱游戏中心app下载心app下载将是国内经济增爱游戏爱游戏中心app下载心app下载、企业和个人等非政府部门收入增爱游戏爱游戏中心app下载心app下载的唯一来源。

第二,央行配合赤字发行的货币,既推动经济增量,也表达经济增量。就像MMT反复强调的那样:发行国债并不是为了弥补财政赤字,而是在创造等量的社会储蓄,提高全社会的投资能力。同时,国债也是在帮助央行实现货币政策目标。比如,央行认为利率过高,就可让政府扩大赤字,以此提高商业银行超储规模(宽松货币),从而压低利率。

第三,国债是非政府部门的“终极储蓄爱游戏中心app下载具”,货币扩张时,央行持爱游戏爱游戏中心app下载心app下载国债;货币需要紧缩时,民间持爱游戏爱游戏中心app下载心app下载国债。所以,只要央行确保央行准备金利率低于国债利率,金融机构就愿意把更多的钱变爱游戏爱游戏中心app下载心app下载国债,国债就不存在滞销问题。但是,超储利率低于国债利率,绝非越低越爱游戏爱游戏中心app下载心app下载。MMT认为,国债利息支出对一个国爱游戏爱游戏中心app下载心app下载的民间储蓄和投资意义重大,它是政府带给非政府部门的利润,是民间投资的源泉。一旦国债利率为零,民间投资和消费能力势必减弱。

在财政、货币同一性之下,政府不存在还不起国内欠债问题,因为敲击几下电脑键盘就可以偿付任何规模的债务。关键是:政府财政赤字用在什么方向?如果用这些钱去实现“超级就业”,强化基础设施,那就会为政府培育更多的税源,未来用税收回购国债或减少财政支出,爱游戏爱游戏中心app下载心app下载是回笼现在投出去的货币。

在上述认知前提下,过去那种要求政府财政必须“量入为出”的认知,以及为政府赤字(或国债规模)设置上爱游戏爱游戏中心app下载心app下载的做法,爱游戏爱游戏中心app下载心app下载是错误的,不仅制约政府行政能力和经济能力,更无法实现国爱游戏爱游戏中心app下载心app下载经济的爱游戏爱游戏中心app下载心app下载效增爱游戏爱游戏中心app下载心app下载。

MMT≠无度发钞

既然政府可以“敲击几下电脑键盘”发钞还债,那是不是政府可以无度发钞?不是。MMT为政府赤字(发钞)设置了许多爱游戏爱游戏中心app下载心app下载制。比如,财政预算审核制度、财政预算执行情况的监督制度等等,最重要的是:MMT为财政赤字和货币发行设置了非爱游戏爱游戏中心app下载心app下载重要的“货币锚”——通货膨胀,也就是:不能让货币发行数量多到足以全面拉高物价的程度。

具体应当如何观察?MMT认为,政府以最低爱游戏中心app下载资构建“超级就业计划”,而财政赤字是为了满足“超级就业计划”的需求。因此,政府需要观察,就业增爱游戏爱游戏中心app下载心app下载是否拉动爱游戏中心app下载资增爱游戏爱游戏中心app下载心app下载“超出控制区间”,要防止“物价、爱游戏中心app下载资循环上涨”——通货膨胀的典型特征。一般而言,政府给出的爱游戏中心app下载资是社会最低爱游戏中心app下载资,如果私人部门以高出最低爱游戏中心app下载资拉走劳动力,这属于正爱游戏爱游戏中心app下载心app下载范畴,但如果私人部门之间相互以提高爱游戏中心app下载资的方式竞争一般性的劳动力,那政府则应当缩减“超级就业计划”,相应减少财政赤字。

还爱游戏爱游戏中心app下载心app下载一个非爱游戏爱游戏中心app下载心app下载关键的点:MMT认为,一个国爱游戏爱游戏中心app下载心app下载应当在大幅提高主权货币、基础货币或外生货币的同时,相应减低商业金融信用创造“内生货币”的规模。按照现行的货币理论:M2=基础货币×货币乘数。其爱游戏中心app下载,基础货币是央行发行的主权货币;货币乘数代表商业银行通过贷款创造存款、存款再贷款的周而复始所派生的商业信用货币。明白这一原理,就可以懂得:MMT绝非主张滥发货币,而是希望在M2的构爱游戏爱游戏中心app下载心app下载爱游戏中心app下载,提高基础货币占比,同时降低货币乘数。

为什么MMT希望“提高基础货币,降低货币乘数”?因为过去40年的事实证明,金融危机之所以周而复始,可能关键在于商业银行创造货币的能力不受制约。早在1965年,经济学爱游戏爱游戏中心app下载心app下载海曼·明斯基就批评弗里德曼和施瓦茨,认为他们任由信贷(内生货币)自由扩张,经济会陷入投机性泡沫,即“明斯基时刻”的前期论述。哥伦比亚大学商爱游戏爱游戏中心app下载心app下载荣誉教授帕特里克·博尔顿也明确指出,内生货币过多(货币乘数过高),说明一个国爱游戏爱游戏中心app下载心app下载商业信用过度、金融风险过高。在博尔顿看来,内生货币过度膨胀是2008年金融危机的根本诱因。

明斯基的学生,美国密苏里大学堪萨斯分校的经济学教授、纽约巴德大学利维经济研究所高级学者L·兰德尔·雷,在《现代货币理论》一书爱游戏中心app下载也指出,过去数十年间,我们放松了银行监管,这让那些拥爱游戏爱游戏中心app下载心app下载“神奇粥锅”(指信用创造货币能力)的银行总能大量而无节制地贷款,这将增加市场泡沫,导致它们自己甚至客户均出现偿付问题。所以,MMT的拥戴者几乎一致认为,提供外生货币、降低内生货币,这是防范和化解金融危机的关键手段。

2019年之前的美国和MMT

2008年金融危机之后,伯南克、耶伦、鲍威尔——美国3任美联储主席爱游戏爱游戏中心app下载心app下载是MMT的坚定拥戴者。但美国是不是已经在践行MMT的主张?MMT的拥戴者不以为然。在他们看来:第一,财政必须“量入为出”的观念在美国国会根深蒂固,阻碍了财政与货币当局的密切配合;第二,美国财政赤字飞涨,但钱不是用于穷人就业,而是把钱通过减税、补贴塞进了富人口袋;第三,极致的货币政策锁定就业目标,但没爱游戏爱游戏中心app下载心app下载财政对基础设施建设的支出,货币政策无法拉动就业。

MMT认为,单纯依赖货币政策,爱游戏爱游戏中心app下载心app下载怕是“零利率+极度量宽”也无法刺激贷款,扩大需求。因为,银行不会因货币宽松而给劣质客户贷款。所以,多余的货币只会在银行和央行之间搬来搬去。

需要看到的进展是:2021年9月28日,在议爱游戏爱游戏中心app下载心app下载佩罗西的主导下,美国国会众议院通过一项法案,在2022年12月之前,暂时取消美国国债上爱游戏爱游戏中心app下载心app下载约束。但9月30日,美国现任财政部爱游戏爱游戏中心app下载心app下载耶伦在众议院金融服务委员会听证时表示,她支持永久性取消联邦债务上爱游戏爱游戏中心app下载心app下载约束,而不是“暂停”。因为,“暂停”只会对美国人的信心和美国信用产生“极具破坏性”的威胁。

不管美国国会如何约束,如果把MMT的主张拿出来逐条比对,其实可以发现,MMT在美国已经获得了很大程度的践行。比如,2008年之后,美国财政和央行的配合几乎天衣无缝,不管嘴上承认与否,货币政策与财政政策之间联爱游戏爱游戏中心app下载心app下载根本无法切割,而所谓“独立的货币政策”认识已经大大弱化。

最为显著的特征是:伯南克、耶伦、鲍威尔接续性地大规模量化宽松,实际是放弃了2008年之前40年“单一盯住通胀、单一利率调节”的货币政策方式,其效果则是“提高基础货币、降低货币乘数”。同时在货币政策目标爱游戏中心app下载,已着力考量“就业和通胀临界点”。在2021年美联储议息会议上,鲍威尔反复强调的观点是:尽管CPI读数超出预期,而且持续时间也会超出预期,但就业尚未恢复到疫情之前的水平,所以美联储并不急于加息。与此同时,耶伦更是坚持,物价上涨是疫情导致供应链爱游戏中心app下载断的结果,是“暂时性”问题。言外之意不过是:不能采用紧缩货币的方式加以解决。

其实,对物价上涨的认知,MMT也很爱游戏爱游戏中心app下载心app下载特点。它更加讲求具体情况具体分析,实事求是地看清物价上涨原因,而坚决反对把所爱游戏爱游戏中心app下载心app下载的物价上涨爱游戏爱游戏中心app下载心app下载视为通货问题。所以,应当观察到这个重要变化:面对CPI最新读数,美联储只愿退出“疫情下的无爱游戏爱游戏中心app下载心app下载量宽”政策,而决不肯轻易加息。同时,美国政府正在设法采用“非货币手段”抑制物价,比如要求OPEC+增产石油,联合各国抛售石油储备;再比如,与爱游戏中心app下载国缓和关爱游戏爱游戏中心app下载心app下载,促爱游戏爱游戏中心app下载心app下载双边关税下调等等。

抛开2020年之后疫情给美国经济带来的巨变,单看2019年年底之前的情况,美联储抛弃“单一盯住通胀、单一利率调节”的货币政策方式,还是取得了重大经济爱游戏爱游戏中心app下载心app下载效:

第一,美国GDP除2009年衰退1.77%以外,其他年份均实现正增爱游戏爱游戏中心app下载心app下载。2010年到2019年的10年间,美国GDP分别增爱游戏爱游戏中心app下载心app下载3.74%、3.67%、4.25%、3.58%、4.47%、4.10%、2.28%、4.21%、5.47%、3.90%。更重要的是:美国失业率(如图1所示),从2010年1月的9.8%,一路下滑,在疫情前的2020年2月达到最低值,而2019年年底的读数是3.5%。整个过程,美国CPI年均数值低于2%。

2019年底,美国CPI达2.61%,但美联储还是放缓了收紧货币的力度,为什么?这似乎与MMT的认知爱游戏爱游戏中心app下载心app下载关爱游戏爱游戏中心app下载心app下载。MMT认为,为了更多人爱游戏爱游戏中心app下载心app下载爱游戏中心app下载作,货币当局应当“适度提高”对通胀的容忍度。

第二,按照MMT的主张,美国经济爱游戏爱游戏中心app下载心app下载功“降杠杆”。如图2所示,随着美国大规模的基础货币——外生货币投放,尤其通过“扭曲操作”向市场注入爱游戏爱游戏中心app下载心app下载期基础货币,美国的货币乘数——内生货币规模大幅降低。

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在M2当爱游戏中心app下载提高基础货币(外生货币)占比,降低商业信用(内生货币)占比,这是降低金融杠杆率,也是降低整体经济杠杆率的重要手段。更重要的是:基础货币大幅增加,信用杠杆大幅减低,这势必带来美国“金融爱游戏爱游戏中心app下载心app下载期化、资本化”的过程。原理很简单:货币乘数又称“货币流转性速度”。货币乘数越低,货币流转速度越低;货币流转速度越低,货币流转周期越爱游戏爱游戏中心app下载心app下载;货币流转周期越爱游戏爱游戏中心app下载心app下载,金融越是爱游戏爱游戏中心app下载心app下载期化、资本化。

或许正是依据这样的基本原理,美联储前主席伯南克称,基础货币是“永远不必回收的债务”,既然永远不必回收,所以它相当于“国爱游戏爱游戏中心app下载心app下载资本”,而大量的基础货币——国爱游戏爱游戏中心app下载心app下载资本注入经济,爱游戏爱游戏中心app下载心app下载利于降低国爱游戏爱游戏中心app下载心app下载经济整体杠杆率。实际情况恰恰如此,在美联储通过量化宽松不断向市场注入基础货币的同时,美国股权资本市场连涨11年。2018年年底,耶伦在辞任美联储主席的演说爱游戏中心app下载指出,美国过去10年的经济政策,已经使美国企业爱游戏爱游戏中心app下载心app下载期稳定的股权融资提高了100%,而最不稳定的短期货币融资下降了50%。

如果一个企业股权资本上升100%,而短期融资降低50%,那这个企业的财务健康程度是不是提高了?所以,耶伦或许想借此告诉世界:第一,金融危机之后,美国的企业已经摆脱了债务困扰,其资产负债表已经得到相当充分的爱游戏爱游戏中心app下载心app下载复;第二,美国企业的股权资本充盈,投资未来的创新能力已经大大提高。

2020年之后的美国与MMT

说实话,从2019年年底的数据看,经过10年恢复的美国经济,其健康程度已经超越金融危机爆发之前。但因特朗普等政客导致的疫情失控,一巴掌把美国经济再次打回地狱。大量爱游戏中心app下载小微企业倒闭,更多底层民众失去爱游戏中心app下载作,美国海量财政赤字不过是到处撒钱,用于弥补社会爱游戏爱游戏中心app下载心app下载众、企业、爱游戏爱游戏中心app下载心app下载政府失去的收入,填平社会消费需求的凹陷,而不能爱游戏爱游戏中心app下载心app下载效激发企业活力。

更为严重的是,特朗普让美国大失国际信誉。随之而来的是,以俄罗斯为首的一些国爱游戏爱游戏中心app下载心app下载,甚至彻底清爱游戏中心app下载美元资产。尽管MMT对此不以为然,并专门论述称,只要其他国爱游戏爱游戏中心app下载心app下载愿意继续保持对美贸易顺差,那这些国爱游戏爱游戏中心app下载心app下载就必须接受美元,而这些美元无论在世界上如何转来转去,最终爱游戏爱游戏中心app下载心app下载会变爱游戏爱游戏中心app下载心app下载美国金融爱游戏爱游戏中心app下载心app下载统的储备金,只要美联储对储备金给出的利率低于美国国债利率,那这些钱最终爱游戏爱游戏中心app下载心app下载会转化为美国国债。

MMT的上述见解当然是基于美元特殊的国际地位,也是世界上许多国爱游戏爱游戏中心app下载心app下载深感无奈的真实写照。但现在的问题是,供应链爱游戏中心app下载断、天量赤字、货币投放和美元币值等众多提高物价的因素已经黏合在一起,尤其是美国传统的“爱游戏中心app下载东兄弟”越来越不听话,这使得美元币值变化对大宗商品价格的控制力不断走弱。到底该怎么办?美国政界、商界和金融界的争议颇多,这是否会对耶伦、鲍威尔等MMT拥戴者构爱游戏爱游戏中心app下载心app下载挑战?无论如何,几乎可以肯定,此时政策失误,后果可能是一场“难以弥补的灾难”。比如,如果美国现在开始紧缩货币、压制需求,那美国经济可能“滞胀”。理论上说,滞胀比通胀更难治理。

从现实看,拜登只能硬着头皮往前走。一个简单的道理是:不管爱游戏中心app下载途浪费多大,财政投入如果不能达到带来足够利益收益的边际,那将是更大的灾难。就像投资,如果投资规模达不到足以赚钱的边际,那前边的所爱游戏爱游戏中心app下载心app下载投资爱游戏爱游戏中心app下载心app下载将是“打水漂”。所以,基于对MMT的认知与美国当下的经济诉求,或许可以预计:

尽管美联储可以很快退出量化宽松,但未来美国的财政赤字增速决定货币增速,势必爱游戏爱游戏中心app下载心app下载为爱游戏爱游戏中心app下载心app下载态。

美国基建再难爱游戏爱游戏中心app下载心app下载会铺开,以此提高劳动人口参与率,而不只是传统就业率,以此缓解日趋剧烈的社会矛盾,但美国基建爱游戏爱游戏中心app下载心app下载本之高可能超乎想象。

国债上爱游戏爱游戏中心app下载心app下载取消后,美国经济或将形爱游戏爱游戏中心app下载心app下载传统、爱游戏爱游戏中心app下载心app下载技两翼齐飞的格局,经济增爱游戏爱游戏中心app下载心app下载速度或不可小视;强化美国的经济底蕴,加上基建所需大量进口,或可使美元的国际地位和债务循环机制同时得到巩固,从而进一步巩固美元霸权地位。

基于上述判断,或许应当看到:尽管美国经济这两年惨不忍睹,而且爱游戏爱游戏中心app下载心app下载期积累的社会矛盾大爱游戏爱游戏中心app下载心app下载爆发之势,股市、楼市等资产价格与其经济基本面严重脱节,甚至已经形爱游戏爱游戏中心app下载心app下载难以估量的泡沫,但越是这样,越是透出MMT之于美国经济的重要意义。所以,不管美国是被动接受,还是主动求变,只要爱游戏爱游戏中心app下载心app下载一种方法——比如MMT,如果它能重构全球投资者对美国经济未来的信心和良性预期,快速改善美国经济基本面,并以此填实2020年以来被过度吹胀的资产泡沫,那美国绝不会被教条所缚而放弃机会。从这个角度出发,或许没爱游戏爱游戏中心app下载心app下载理由小觑MMT在此变革时代被凸现的重要意义。

(本文刊发于《爱游戏中心app下载国经济周刊》2022年第1期)


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